Una respuesta afirmativa a la primera pregunta proporcionaría una sensación de naturalidad y reafirmación en lo observado con el precio del oro. Sin embargo, temo que no hay respuesta afirmativa para la primera cuestión. Sí en cambio, para la segunda. Me explico. No les descubro nada nuevo si les digo que la economía internacional ha transitado en estos tres últimos años por un periodo de profunda transformación geopolítica, marcado por la configuración de bloques económicos contrapuestos y enzarzados en una dinámica de confrontación. Uno de estos bloques está liderado por China. El otro, por los EUA. Así, en un contexto de extrema rivalidad, y en el que cada actor ha desplegado sus opciones, Pekín ha jugado también sus cartas. Se sabía que China carecía de la capacidad de desplazar al dólar como moneda de reserva, pero no se sabía de su capacidad para infligir un dolor significativo al dólar, tal y como hemos podido comprobar. En el gráfico cuatro (ver debajo) se ilustra con total claridad como ha sido China el principal impulsor del reciente cambio en la composición de las reservas oficiales de los bancos centrales. Por lo tanto, no es que se haya dado un movimiento generalizado de todos los bancos centrales alterando la composición de sus reservas, y sustituyendo Treasuries por oro. Ha sido China la gran impulsora de esta alteración (véase gráfico 4).
Tendrá que ver con el espacio que Pekín tiene para seguir vaciando de Treasuries sus reservas oficiales e incorporar oro en su lugar. En este sentido, deben ustedes saber que Pekín ha podido lograr el objetivo (hasta hoy) gracias a que el porcentaje del oro sobre el total de sus reservas oficiales ha sido por mucho tiempo relativamente bajo (dejando así mucho espacio para nuevas tenencias del metal). Para dar algo más de exactitud: el oro en las reservas chinas apenas excedía el 2.4% del total en el año 2015, y representaban un 5% del total antes de 2023. Desde entonces, y en el fragor de una guerra económica abierta con los EUA, el Banco Popular de China ha intensificado sus compras de oro (reduciendo así su dependencia del Treasury y el dólar). De hecho, según los datos de julio, el PBoC extendió por noveno mes consecutivo sus compras de oro, anunciando una nueva compra del metal por una cantidad de 2t (toneladas), llevando las compras en lo que va de año a las 21 toneladas. Y según fuentes oficiales, las tenencias totales de oro en las reservas del PBoC representan ya cerca del ~7% de las reservas oficiales. (ver Grafico 5, inferior). ¿Mucho? ¿Poco? Bien. Un 7% me permite afirmar que China tiene aún mucho espacio para seguir incorporando oro en sus reservas, y con ello, impulsar el precio del metal.
Una observación final (no menos importante)
Dicho lo anterior me surge una pregunta: ¿es conveniente para un país aumentar de forma tan intensa la exposición en sus reservas a un activo ilíquido? Definitivamente no; y menos cuando el precio de este activo ilíquido ofrece una escasa red de protección derivada de un precio tan alto. Partiendo del hecho de que gran parte de las reservas brutas pertenecen a la población, y no al gobierno, es conveniente que esas reservas se mantengan en balance en un formato líquido. No solo para su libre disposición en cuanto el propietario genuino las reclame, si no porque sería muy contraproducente para la institución monetaria experimentar una perdida contable en sus reservas, máxime cuando no le pertenecen. Unas perdidas que, por cierto, son cada vez más probables cuanto más alto esté el precio de dicho activo.
De acuerdo con lo expuesto, cada movimiento de Pekín orientado a recomponer sus reservas hacia el oro implica, simultáneamente, un deterioro en la liquidez de su balance y un aumento del riesgo de impairment. Conviene recordar que el propietario de dichas reservas representa un pasivo estable, mientras que el oro es un activo menos estable dentro de ese mismo balance. Ambos conceptos son dos caras de la misma moneda, y conviene que guarden una correlación en su naturaleza.
La conclusión inmediata es que, en caso de recuperarse unas condiciones estables y de normalidad comercial con los EUA, China debería detener el proceso de recomposición de sus reservas y las compras adicionales de oro. De producirse, el metal dejaría de contar con este factor estructural de apoyo, lo que, unido a una eventual pérdida de confianza por parte de los inversores en el principal motor reciente de su precio, podría desembocar en episodios de ventas masivas.
Ahora bien, me resulta imposible anticipar si nos dirigimos hacia un escenario de mayor estabilidad y normalización comercial o, por el contrario, hacia un entorno de creciente inestabilidad. Si prevaleciera este último, Pekín seguiría actuando como un factor alcista para el oro, ya sea porque dispone todavía de margen para compras adicionales (en torno a un 3% adicional de sus reservas) o, sencillamente, porque en ese entorno adverso no tendría otra alternativa que acelerar su búsqueda de autonomía reduciendo la exposición al dólar y a los Treasuries, y comprando oro con los ingresos.