El consumo está respaldado por la recuperación del crecimiento de la renta real. El crecimiento salarial muestra actualmente signos de moderación, pero esperamos que se mantenga fuerte. La remuneración por asalariado, por ejemplo, se situó en el 4,3% interanual en el segundo trimestre de 2024, y el indicador salarial Indeed, que se centra en los nuevos acuerdos salariales, subió un 3,9% interanual en agosto de 2024. No obstante, con la inflación a punto de seguir bajando, esperamos que el consumo siga creciendo. Pero con la inflación a punto de caer aún más, esperamos que persista el sólido crecimiento de los ingresos reales. En septiembre, la confianza de los consumidores siguió avanzando en la zona del euro, a pesar de la vacilante confianza en Alemania. En este contexto, el crecimiento del consumo privado podría recuperarse fácilmente hacia su media a largo plazo del 0,4% intertrimestral o superior, frente al -0,1% intertrimestral del segundo trimeste de 2024.

Asimismo, vemos posibilidades de que la actividad inversora cobre impulso. En el segundo trimestre se vio probablemente frenada por la debilidad de la construcción y de la inversión en bienes de equipo. Sin embargo, indicadores como las expectativas de producción implican ya, a pesar de la elevada incertidumbre, una dinámica de inversión positiva. En la reciente Encuesta sobre Préstamos Bancarios, la demanda de crédito impulsada por la inversión siguió aumentando. Y el crecimiento de los préstamos a las empresas (así como a los hogares) volvió a cobrar impulso, alcanzando el nivel más alto desde julio de 2023 (octubre de 2023). Según la presidenta Lagarde, se ha alcanzado el punto álgido de la restricción de la política monetaria, lo que implica que, en el futuro, el lastre de la política monetaria disminuirá. Además, tras haber recortado su tipo de interés oficial al 3,5% en septiembre, esperamos que el BCE siga relajando las condiciones de financiación y baje el tipo de interés oficial al 2,25% a finales de 2025. Frente a la reciente serie de datos decepcionantes, ahora esperamos que el BCE adelante la relajación de su política. Aunque todavía es una decisión muy reñida, ahora consideramos más probable que no que el BCE recorte ya en octubre. Prevemos recortes de tipos en cada una de las siguientes reuniones a partir de diciembre hasta que se alcance nuestro objetivo del 2,25% para finales de año (en abril). Consideramos que los riesgos se inclinan más bien hacia una mayor relajación de la política monetaria.

Sin recesión, pero con riesgo de estancamiento de la actividad 

En conjunto, somos prudentes a la hora de descartar la recuperación de la zona euro. Las fuerzas internas antes mencionadas deberían ser lo suficientemente fuertes como para mantener un crecimiento de la producción positivo. En nuestro escenario de referencia, prevemos tasas de crecimiento trimestral de alrededor del 0,2% intertrimestral en el segundo semestre de 2024 y cierto fortalecimiento en 2025. Esto se traduciría en tasas de crecimiento anual del 0,7% en 2024 y del 1,1% en 2025. 

El mercado laboral es crucial para esta visión constructiva. Hasta ahora se ha mantenido muy resistente, con una tasa de desempleo que fluctúa en torno al 6,5%, cerca del mínimo del 6,4%. De cara al futuro, es probable que el crecimiento del empleo (del 0,2% intertrimestral en el 2T/24) se detenga o incluso retroceda un poco, como indica el componente de empleo del PMI compuesto de agosto-septiembre. Además, por razones demográficas, el crecimiento salarial se mantendrá entre fuerte y sólido. En la medida en que el mercado laboral se deteriore con más fuerza, aumentarán los riesgos para nuestra postura constructiva sobre la actividad. Asimismo, un nuevo aumento de la incertidumbre política, por ejemplo, debido a la ruptura de la coalición gubernamental alemana, provocaría vientos en contra adicionales.

En cuanto a la geopolítica, una escalada de la situación en Oriente Medio hacia una implicación directa de Irán en la guerra parece el mayor riesgo, principalmente a través de una subida vertiginosa de los precios del petróleo. En conjunto, vemos que los riesgos para el crecimiento están claramente sesgados a la baja.  

Una victoria de Trump en las elecciones estadounidenses de noviembre frenaría las perspectivas de crecimiento, pero más a medio plazo. Según nuestras simulaciones, la plena aplicación de las medidas comerciales propuestas no comenzaría hasta finales de 2025 y reduciría al menos 0,4 puntos porcentuales el crecimiento acumulado de la zona euro en el periodo 2025-29.