Había poco consenso con la decisión que tomaría el Banco Central Europeo en su reunión de septiembre. En un lado de la balanza, las primeras señales de una ralentización económica en países como Alemania. En el otro, una inflación en la senda correcta, pero aún lejos del objetivo del 2%.

Finalmente, la entidad monetaria se ha decantado por seguir frenando las alzas de precios al subir 25 puntos básicos los tipos de interés, hasta el rango del 4-4,5%. Es el nivel más alto de toda la historia del euro. Y ha sido una decisión contraria al escenario al que más probabilidad le asignaba el mercado, que no esperaba ninguna subida de tipos.   

“La decisión sobre los tipos de interés ha estado muy reñida y, al final, el instinto de lucha contra la inflación del BCE se ha impuesto a la preocupación por el deterioro del crecimiento”, afirma Anna Stupnytska, macroeconomista global de Fidelity International. En su opinión, el impulso aún elevado de la inflación subyacente, combinado con la subida de los precios del petróleo -que plantea riesgos al alza para la trayectoria general-, ha hecho que el BCE no pudiera permitirse esperar a la próxima reunión.

Primera reacción positiva del mercado

Así, los tipos en Europa llegan a su altitud de crucero, como lo define Konstantin Veit, gestor en PIMCO. “La atención se está desplazando firmemente desde el nivel preciso de los tipos de interés finales hacia la duración probable de los tipos máximos”, apunta. "Cabe sospechar que los halcones del Comité presionaron con fuerza a favor de una subida, al darse cuenta de que el margen de actuación se está cerrando a medida que se debilita el clima macroeconómico", añade Dave Chappell, gestor senior de Renta Fija para Columbia Threadneedle.

La primera reacción del mercado parece ser positiva: baja el euro y los bonos. "Los mercados lo interpretan como un gesto dovish (acomodaticio) y ahora descuentan una primera bajada de tipos antes de marzo, así como una depreciación del euro de alrededor del 0,5%, dos factores que no ayudan a combatir la inflación", analiza Karsten Junius, economista jefe de J. Safra Sarasin Sustainable AM.

¿La última subida de este ciclo?

“Con la que muy probablemente sea la última subida de este ciclo ya fuera del camino, el BCE pasa ahora al modo de esperar y ver, al tiempo que preserva la opcionalidad”, interpreta Stupnytska. Y es una postura que comparte Robert Scramm-Fuchs, gestor de carteras del equipo de renta variable europea de Janus Henderson Investors. “A juzgar por el lenguaje de la declaración y la rebaja de las estimaciones de inflación a medio plazo, parece que el BCE ha dado por concluido el ciclo de subidas, y deberíamos esperar una larga meseta”, afirma. E históricamente, parece que a los mercados de renta variable les ha gustado la última subida de tipos de un ciclo, tanto si ha seguido una recesión como si no.

Las gestoras así lo interpretan del tono de Christine Lagarde durante la conferencia. “Basándose en la evaluación actual, la presidenta del BCE indicó que los tipos de interés vigentes se consideran adecuados para reconducir la inflación hacia el objetivo deseado”, resalta del comunicado Jon Maier, director de Inversiones de Global X. En consecuencia, el experto siente que la intención es mantener estos tipos elevados durante el tiempo que sea necesario para alcanzar este objetivo. “Pero la dependencia de los datos sigue siendo la norma”, matiza.

Para Mondher Bettaieb, director de crédito corporativo de Vontobel, la frase clave de la conferencia de Lagarde es esta: “El consejo de gobierno considera que los tipos de interés oficiales del BCE han alcanzado niveles que, mantenidos durante un período suficientemente largo, contribuirán sustancialmente a que la inflación vuelva a situarse oportunamente en el objetivo”.

¿Una subida a las puertas de una recesión?

No obstante, no todos creen que el final de este ciclo monetario será tan cómodo. “Está claro que el BCE quiere acabar ya, y los datos de crecimiento probablemente lo apoyarían; sin embargo, aún quedan algunos obstáculos que superar de aquí a final de año, sobre todo en lo que se refiere a los precios de la energía", defiende Orla Garvey, gestora senior de carteras de renta fija de Federated Hermes. Así lo ve también Raphael Thuin, responsable de Estrategias de Mercados de Capitales de Tikehau Capital, quien recuerda que, a falta de una tendencia a la baja más convincente de los precios, el BCE considere inacabada su batalla contra la inflación, con el riesgo de nuevas subidas de tipos en el horizonte.

¿Corre el BCE el riesgo de cometer un error político similar al de 2011? Es la cuestión que también se plantea Nicolas Forest, director de Inversiones de Candriam. “Aunque las perspectivas macroeconómicas son completamente diferentes ahora, la actual subida de tipos podría frenar aún más la demanda de crédito, que ya se ve afectada negativamente. La economía de la zona del euro ha tenido un rendimiento inferior al esperado, y Alemania, su mayor economía, parece encaminarse hacia una recesión”, argumenta.

Además, esta decisión ya se produce a pesar de unos datos de actividad muy débiles en los últimos meses.  De hecho, Felix Feather, analista económico de abrdn, cree que el BCE sigue subiendo los tipos en una recesión que probablemente ya esté en marcha. El último incremento podría agravar la recesión y ralentizar la recuperación, teme. Una preocupación que comparte Tomasz Wieladek, economista jefe para Europa en T. Rowe Price. "Creo que los datos se deteriorarán más y más rápido de lo que espera el BCE en los próximos tres a seis meses. Es probable que el BCE esté subestimando el efecto del enorme endurecimiento monetario que aplicó a la economía el año pasado", defiende.

Por eso Feather tiene muy claro que los recortes de tipos llegarán en 2024, cuando se haga patente esa recesión. Como también lo ve así Sebastian Vismara, economista Macro Global Senior de BNY Mellon IM. Si bien cree que no se producirán hasta el segundo semestre de 2024, más tarde de lo que espera el mercado, también piensa que, una vez que comience el ciclo de relajación, es probable que se produzcan recortes de tipos más rápidos y más importantes de lo previsto.

La inflación rozaría el objetivo en 2025

El BCE también actualizó sus previsiones de inflación para el corto medio plazo. Ha elevado su previsión de inflación para este año del 5,4% al 5,6% y para el año próximo del 3% al 3,2%. Pero recortó su previsión de inflación para 2025 del 2,2% al 2,1%.

Y en opinión de Eric Winograd, economista jefe de AllianceBernstein, aquí reside la clave de todo. “El tiempo que se tardará en llevar la inflación hasta el 2% es la variable clave. Para hacer frente a la incertidumbre en torno a esa trayectoria, el tiempo que los tipos se mantengan altos es más importante que si el tipo terminal es 25 puntos básicos más alto o más bajo”, sentencia.  El experto espera oír repetidamente este mensaje de los bancos centrales en los próximos meses: no hay mucho apetito por subir los tipos a medida que el crecimiento se ralentiza, pero con una inflación todavía pegajosa, es prematuro un giro hacia los recortes.